Bài 6/11 của Series hướng dẫn tự học ACCA F9: “Investment Appraisal” – Thẩm định dự án đầu tư (Phần 3)
Tiếp theo bài Thẩm định dự án đầu tư – Phần 2, chúng ta hãy cùng làm rõ các nội dung còn lại của chủ đề Thẩm định dự án đầu tư – “Investment Appraisal” – Phần D (Chương 7 – Chương 11) sách BPP.
2. Kỹ thuật DCF (cont’d)
2.9. Thẩm định dự án đầu tư trong điều kiện thực tế
Trong phạm vi môn F9, chúng ta sẽ xem xét 4 trường hợp đặc biệt:
| TH1. Ảnh hưởng của thuế Thuế sẽ ảnh hưởng lên dòng tiền của dự án trên 5 khía cạnh quan trọng. Và bạn lưu ý cả 5 khía cạnh này đều là những điểm thí sinh thường mắc lỗi: (1) Khi công ty đầu tư vào các tài sản cho các dự án, công ty sẽ nhận được “tax-relief” hay “tax-benefit” từ chi phí khấu hao của các tài sản này. (2) Phân biệt “Tax benefit”/”Tax relief” với “tax – allowable depreciation”: “Tax – allowable depreciation”: là chi phí vốn khấu hao của tài sản được claim “tax benefit”. “Tax benefit”: là số tiền công ty sẽ được nhận lại từ chính phủ. Đây mới là “tax inflow” cần được bao gồm trong bảng tính Cash flows của dự án. Tax benefit = Tax-allowable depreciation * Tax rate Nhiều thí sinh thường bao gồm “tax-allowable depreciation” vào bảng cash flow thay vì “tax benefit”. (3) Thu nhập từ dự án sẽ phải chịu thuế. Do đó sẽ có dòng tiền ra do nộp thuế. (4) Thời điểm phải nộp thuế (thực hiện nghĩa vụ thuế) và thời điểm được nhận “Tax benefit”: có thể là tại năm phát sinh (“when obligation occurs”) hoặc là 1 năm sau đó (“one year in arrears”). Ví dụ: 1 dự án có dòng tiền qua 2 năm như sau:
(5) Khi tình huống đề bài giả định rằng “taxation is ignored”, bạn sẽ cần dùng tỷ lệ chiết khấu trước thuế (“before – tax discount rate”) để chiết khấu dòng tiền. Và ngược lại. Khi thuế được bao gồm trong dòng tiền dự án, bạn cần dùng tỷ lệ chiết khấu sau thuế (“post-tax discount rate”). |
TH2. Ảnh hưởng của lạm phát
| (1) Lạm phát là gì? Lạm phát là 1 đặc điểm của các nền kinh tế. Hiểu đơn giản là sự tăng giá chung của hàng hoá, dịch vụ theo thời gian. Nói cách khác, lạm phát chính là sự suy gỉam giá trị của đồng tiền. Khi thẩm định dự án đầu tư, các nhà quản lý cần phải bao gồm ảnh hưởng của yếu tố lạm phát đến “dòng tiền” & “chi phí sử dụng vốn” của dự án. (2) 2 khía cạnh ảnh hưởng của lạm phát trong thẩm định dự án đầu tư
Mối quan hệ giữa lãi suất & tỷ lệ lạm phát được thể hiện qua công thức của Fisher: (1 + i) = (1 + r)*(1+h) Trong đó: i là lãi suất danh nghĩa – “nominal rate”; r là lãi suất thực tế – “real rate”; h là tỷ lệ lạm phát Áp dụng vào “tỷ lệ chiết khấu”:
VD: Lãi suất thực tế mà nhà đầu tư muốn nhận được là 10%. Tỷ lệ lạm phát là 2%. Thì lãi suất danh nghĩa nhà đầu tư nhận được là: (1+10%) * (1+2%) – 1 = 12.2%
“Real cash flows” là số tiền thực tế nhận được – chưa bao gồm ảnh hưởng của lạm phát. “Nominal cash flows” là số tiền danh nghĩa nhận được – đã bao gồm ảnh hưởng của lạm phát. VD. Công ty bán được 2.000 sp năm 1 & 4.000 sp năm 2 với mức giá $5/sp. Mức giá này chưa bao gồm ảnh hưởng của lạm phát là %5/năm. Khi đó: mức giá $5 là “real price”. Dòng tiền thực tế (“Real cash flow”) của Năm 1: $5 * 2.000 = $10.000 & Năm 2: $5 * 4.000 = $20.000 Dòng tiền danh nghĩa (“Nominal cash flow”) của Năm 1: $5 * (1 + 5%) * 2.000 = $10.500 & Năm 2: $5 * 4.000 * (1+5%)^2 = $22.050 (3) Đề thi ACCA có thể yêu cầu xem xét ảnh hưởng lạm phát theo 2 phương pháp:
Vậy, nguyên tắc ở đây là gì? Sử dụng tỷ lệ chiết khấu thực tế để chiết khấu dòng tiền thực tế & tỷ lệ chiết khấu danh nghĩa để chiết khấu dòng tiền danh nghĩa. Đây là nguyên tắc vô cùng quan trọng. Các bạn cần xem đi xem lại cho đến khi hiểu và ghi nhớ được nguyên tắc này. Tips: trong đề thi cách tiếp cận thường được sử dụng là “Money approach” hay “Nominal approach”. Bạn có thể dễ dàng nhận ra cách tiếp cận này – với các đặc điểm như: Dòng tiền phát sinh có các tỷ lệ lạm phát khác nhau. Hoặc trong các câu hỏi liên quan đến cả vấn đề thuế & lạm phát. |
TH3. Lựa chọn dự án trong trường hợp thiếu hụt vốn (Capital rationing)
| Khi DN có đầy đủ vốn thì tất cả dự án có NPV > 0 đều có thể được chọn. Tuy nhiên, trong thực tế thì nguồn vốn đầu tư của DN thường sẽ bị hạn chế ở 1 mức nhất định. Do vậy, DN sẽ phải tìm cách để tối ưu danh mục đầu tư của mình. Phân bổ nguồn vốn cho những dự án tối ưu nhất. Trong trường hợp này, nếu xếp hạng dự án theo NPV sẽ có thể đưa ra kết quả sai. Do NPV thường dẫn đến lựa chọn các dự án lớn với NPV lớn. Tuy nhiên khi tính tổng NPV của các dự án này thì có thể sẽ nhỏ hơn tổng NPV của các dự án nhỏ hơn. Phương pháp có thể sử dụng ở đây là PI – Profitability Index – Chỉ số sinh lời. PI là gì? Phản ánh mối quan hệ giữa giá trị hiện tại (PV) của dòng tiền thuần hàng năm của dự án đầu tư so với vốn đầu tư ban đầu Nguyên tắc lựa chọn?
Cách áp dụng?
Ưu nhược điểm
|
TH4. Lựa chọn dự án trong điều kiện có rủi ro & sự không chắc chắn (Risk & uncertainty)
| (1) Phân biệt “Rủi ro” & “Sự không chắn chắn”? Hai khái niệm này thường bị nhầm lẫn:
Để xem xét ảnh hưởng của rủi ro đến quyết định đầu tư – sử dụng phương pháp “Probability analysis”. Còn khi xem xét ảnh hưởng sự không chắc chắn – sử dụng phương pháp “Sensitivity analysis”. (2) Probability analysis Phương pháp này sẽ đi xác định giá trị ước tính của NPV của dự án. Sau đó sẽ đo lường rủi ro. Cách phổ biến để đo lường rủi ro là tính xác suất dự án không đạt được NPV dương. VD: các bạn xem trong video tương ứng. (3) Sensitivity analysis Có 2 cách tiếp cận để phân tích sự không chắn chắn của 1 dự án:
Phương pháp “Sensitivity analysis” Phương pháp này sẽ đi đánh giá sự thay đổi của “NPV” của dự án khi có sự thay đổi trong các biến số được sử dụng để tính NPV. VD: Giá bán, sản lượng tiêu thụ… Từ đó xác định được NPV sẽ nhạy cảm với biến số nào nhất. Và phạm vi thay đổi của những biến số đó. Sensitivity = (NPV / PV of variable) % Chỉ số này càng thấp thì độ nhạy cảm càng cao. VD: các bạn xem trong video tương ứng. Phương pháp “Certainty Equivalent Approach” Phương pháp này sẽ chuyển đổi các dòng tiền ước tính của dự án sang giá trị tương đương không bao gồm rủi ro.
Các dòng tiền chuyển đồi sau đó sẽ được chiết khấu theo “risk-free rate”. VD: các bạn xem trong video tương ứng. |
3. Các dạng câu hỏi/bài tập thường gặp ở Section C
Qua thống kê đề thi các năm, Section C của Topic này thường gặp các dạng câu hỏi, bài tập như sau:
Các dạng câu hỏi lý thuyết:
- Thảo luận về việc sử dụng phương pháp Probability analysis/ Sensitivity analysis trong việc đánh giá Rủi ro của các dự án đầu tư.
- Phân biệt 2 phương pháp xử lý lạm phát trong tính toán NPV: Nominal (money terms) approach và Real terms approach.
Các dạng bài tập:
Topic này nhìn qua sách study text thì thấy rất nhiều và phức tạp. Nhưng dạng bài tập tính toán thì lại chỉ bao gồm 2 dạng chính:
| (1) Tính toán và đánh giá khả năng chấp nhận dự án theo phương pháp NPV bao gồm lạm phát và thuế. VD: đề thi June/2014; Dec/2014; Dec/2015; Sep/2016; Sept-Dec/2017 |
| (2) Tính toán và đánh giá khả năng chấp nhận dự án với 2 phương pháp Probability analysis và Sensitivity analysis (có bao gồm lạm phát và thuế nhưng ở dạng đơn giản). VD: đề thi June/2015; Mar-June/2016; Mar-June/2017 |
Ngoài ra, bài tập có thể kết hợp thêm yêu cầu áp dụng phương pháp Discounted payback period, IRR.
4. Các lỗi sai thường gặp
Theo báo cáo của Examiner thì trong Topic này, thí sinh thường gặp một số lỗi sai chung như: xác định sai yêu cầu câu hỏi, chọn không đủ đáp án đối với câu hỏi lựa chọn nhiều đáp án… Mình đã giải thích về các lỗi này tại bài F9 Financial Management – Dạng bài về Working capital Management . Các bạn tham khảo nhé.
Ngoài ra, thì có một số lỗi đặc thù của riêng topic này như sau:
(1) Xác định sai số năm của dự án
Có bạn thì giả định dự án kéo dài 5 năm trong khi đề bài đã ghi rõ là “four-year project”. Trong khi có bạn thì xác định nhầm phần vốn ban đầu (Initial investment/Outlay) vào “year 1” trong khi phải là “year 0”.
(2) Bài tập có thông tin về lạm phát “inflation”
Nhiều thí sinh thường mắc lỗi áp dụng sai cách tính dòng tiền khi có lạm phát. Ví dụ, nếu như giá bán đơn vị là $10 trước khi tính ảnh hưởng của lạm phát 5%. Thì cách tính giá bán đã có lạm phát phải là như sau:
| Năm | Cách tính | Kết quả |
| Year 1 | =$10 * (1+5%) ^ 1 | 10.50 |
| Year 2 | =$10 * (1+5%) ^ 2 | 11.03 |
| Year 3 | =$10 * (1+5%) ^ 3 | 11.58 |
| Year 4 | =$10 * (1+5%) ^ 4 | 12.16 |
Cũng với dạng bài tập có lạm phát, có bạn lại áp dụng sai “Discount rate”. Chúng ta cần lưu ý rằng có 2 phương pháp để tính DCF khi có lạm phát: Money terms (nominal) approach và Real terms approach. Phần này mình đã giải thích bên trên.
(3) Với bài tập có thông tin về thuế: Nhầm lẫn “Tax allowance depreciation” và “Tax benefit”. Và thời điểm để nhận được “tax benefit”.Phần này mình cũng đã giải thích bên trên.
(4) Đề bài yêu cầu “Calculate” and “comment” nhưng nhiều bạn chỉ “Calculate” mà không “Comment”. Khi đề bài yêu cầu “comment” về khả năng chấp nhận dự án dựa trên kết quả tính NPV, thì chúng ta cần giải thích kiểu như: “The investment project is financially acceptable under the NPV decision rule because it has a substantial positive NPV”. Nếu như bạn chỉ nói ” This project is acceptable” mà không nêu lý do tại sao nó nên được chấp nhận. Bạn sẽ không đạt điểm.